行业投资策略:上下求索双向防御一、行业表现回顾自2004年11月出现阶段性行情以来,主流资金的行业投资思路大致经历了三个阶段:第一阶段整体经济仍处于加速上行期,前期的蓝筹股行情得以延续,有色、采掘、电子、通信设备等周期性行业有较好表现。第二阶段,4月随着宏观调控出台,加速了相关行业的景气回落或预期,周期类行业被逐个抛弃,防御型策略成为主流,业绩稳定或具有持续成长能力的能源、交通运输和这些领域的专用设备行业,以及部分消费品、医药企业成为避风港。第三阶段即9月中旬以后,市场政策因素成为关注的焦点,行业方面缺乏持续热点,周期类和防御类公司进入胶着状态,新的投资品种缺乏。市场正在寻找新的方向,这需要我们对宏观、产业和行业近期趋势进一步认清。二、宏观经济温和减速对于当前的经济,我们认为正处于温和减速的轨道上,前三季度GDP增速呈现逐渐下降的趋势。从历史经验来看,这样的下降还是比较温和的。另外投资增速经过1、2季度的大起大伏,也正趋于稳定,2、3季度的环比增速接近历史平均水平。对于下一阶段的调控,中央经济工作会议提出了"适度控制总量、着力调整结构"的目标,以及双"稳健"的财政和货币政策,由此来看稳定将会是下一阶段的"基调",在此基础上我们预期明年可能加息更多是一种"中性"政策,是从行政的总量控制过渡到市场的价格调节,通过调整利率这样的价格工具可以达到"巩固宏观调控成果"的目标,在时机和幅度的选择上应会避免对经济造成大的冲击。在整体经济减速的背景下,今年消费的表现就显得比较突出。今年1-10月消费品零售总额同比增长13.1%,剔除价格和SARS的影响,应该说保持了快速的增长势头。更为明显的则是消费升级的趋势,居民支出结构的长期变化以及近两年新消费热点的层出不穷,都充分反映出了这一点。总体而言,尽管经济表现出减速的势头,但仍处在健康运行的轨道上。我们认为2005年GDP增速将温和回落至8%-8.5%的区间,仍处于历史的较好景气水平上。三、产业趋势:失衡将得到缓解从近期宏观数据看,我国的经济整体增速正在逐渐放缓,主要经济指标向调控目标靠拢。下一阶段将在合理调控总量的基础上,着力进行经济结构调整,"区别对待,有保有压"政策将进一步体现。宏调对于各大产业的调控目标及其影响,我们认为:对于汽车、房地产两大先导产业,在政策和行业自身环境变化下,其需求和投资增速将会适度放缓。但我们认为消费升级和城镇化的内生性因素,保证了这两大产业仍将是中长期内拉动经济快速增长的主要动力。一些过热的中间投资品行业,比如钢铁水泥等,管理层会继续采取有保有压政策,淘汰落后企业扶持大型企业,促进行业结构调整。虽然短期内这些行业过于高涨的景气局面会回落。但重化工业化的经济特征决定了这些投资品行业较长时期内仍会保持较快的增长。对于煤炭、电力、交通等基础产业:今后几年仍会继续大力投资,为国民经济中长期内保持较快增长创造基础条件。我们预期明年下半年起,部分瓶颈现象有望缓减。整体上看,明年内各大产业之间的失衡现象将有较大程度的缓和,部分过热行业的景气度将回稳至适度水平,高涨的行业效益将实现均值回归,"潮水"退去有利于我们更清楚地认识各行业可持续的盈利水平和具有持续竞争优势的龙头企业。四、各行业景气格局我们再具体看一下各行业的景气状态。图1是我们综合分析判断,对各行业目前景气格局和短期趋势的定位。图的左上方,我们认为钢铁、有色、煤炭、石化等行业正处于或接近周期顶峰,部分行业短期内景气回落的可能性较大。另外,右下方区域代表着行业正从底部回升或景气持续上升,可以看到这一区域基本上是中下游制造业和一般消费品行业。特别是港口机械、电力设备以及交通运输行业处于较好持续景气阶段。我们判断这一底部向上的区域,由于其表现出来的向好趋势,会使这一区域内的行业成为近期的投资热点,也是我们寻找投资机会的重点区域。另一方面上游能源、原材料行业虽然大部分处于周期的顶峰,但由于其突出的估值优势(某种意义上是对周期回落风险的折价),和正在发生的积极因素(有可能使景气持续超出预期),也应积极关注。五、2005年的投资思路一方面,明年经济将是调控持续、增长放缓的一年,前期投资高峰所形成的新增产能将充...
